日元人民币直接交易与今后的展望

6月1日，日本与中国的银行间外汇市场同时启动了日元与人民币的直接兑换交易，这是日中两国金融合作日益深化的象征，其意义堪与日本政府购买中国国债的计划相提并论。

 “日中金融合作协议”的概要

2011年12月，野田佳彦首相访问北京，与中国温家宝总理达成了 “加强合作，发展日中两国金融市场”的协议（以下简称“协议”），具体合作领域如下。

（1）促进日中跨境交易中日元和人民币的使用

（2）支持日元与人民币的直接交易市场的发展

（3）支持日元与人民币债券市场的健康发展 

（4）鼓励私营部门在海外市场发展日元与人民币计价的金融产品及服务

（5）为促进上述领域内的相互合作，设置“日中金融市场发展联合工作组”

6月1日启动的日元与人民币直接兑换交易，实现了上述“协议”中的第（2）点，而“协议”中的（1）与（2）则有着密切的联系。

首先，就（1）来看，尽管目前没有关于日本与中国双边贸易中各种结算货币所占比例的官方统计数据，但据估计，目前30%-40%为日元计价，人民币计价的交易不足1%。其余大部分均以美元计价。

中国于2009年7月批准了在跨境贸易中使用人民币结算。其目的在于摆脱对美元的过度依赖，推进结算货币的均衡和多样化。如果是日中贸易，就不用美元这种第三国货币，而是直接使用各自的货币日元或人民币结算。这就是协议第（1）点的内容。

然而，出于对货币政策有效性的担忧和汇率管理上的需要，中国在资本交易和外汇管理方面依然保留了许多限制，目前在跨境贸易中，人民币仍是一种不方便的货币。为此，中国表态可以考虑采用日元结算，就显得十分重要了。如果日元结算比例提高，尤其是对那些缺乏对冲手段的日本中小企业来说，汇率风险将大为降低。

其次是“协议”中的（2）点。如果采用日元结算，中国的进口企业会委托银行将人民币兑换成日元，将日元汇到日本。承接这种兑换业务的银行，为规避汇率风险，会在银行间市场上买入日元，卖出人民币。此时，银行通常会先卖出人民币，买入美元，然后再卖出美元，买入日元，就这样以美元为中介，要分解成两次交易。之所以要这样做，是因为一般认为人民币与美元以外货币的交易需求较少，同时，要找到希望交易等量日元和人民币的对象成本较高，且具有难度。结果就导致了银行间市场上人民币交易对象货币几乎100%是美元的状态。

如上所述，过去由于日元与人民币交易需求较少，所以以美元为中介，分解成两次交易的做法可能成本较低。然而，随着日中贸易规模的扩大，日元与人民币的直接交易需求也快速增长，交易成本或许也已足够低了。这个成本主要表现为银行间外汇市场上卖出价与买入价的差额。如图1所示，假定日元与美元买卖差价为1个单位，美元与人民币买卖差价为1个单位，那么，如果日元与人民币直接交易的差价（χ）为3个单位，以美元为中介的日元与人民币交易的差价（日元与美元、美元与人民币两次交易的差价合计为2个单位）相对较小，因此，所有的日元与人民币交易都会采用美元作为中介。但是，随着日元与人民币直接交易量的增加，当χ降低到比如1.5个单位时，由于日元与美元、美元与人民币的交易需求独立于日元与人民币交易需求而同时存在，各自的差价都维持在1个单位水平，因此以美元为中介的日元与人民币交易的差价仍然是2个单位，而日元与人民币直接交易的差价就变得较小了。这样一来，日元与人民币的交易需求，就会从以美元为中介的交易向直接交易转移。

此外，由于亚洲与纽约的交易时间段上的时差因素，以美元为中介的交易，存在着一种时差风险，即必须在核实美元付款之前支付日元或人民币。而通过日元与人民币的直接交易，就可以大幅减少这种时差风险。以上就是协议（2）的内容。

日元与人民币直接兑换交易的开始

在中国，银行间的外汇买卖交易集中在上海的中国外汇交易中心。在这里获准与人民币进行交易的外汇仅限于日元、美元、欧元等9种货币。目前，有26家银行被指定为做市商，在外汇交易中发布买卖价，同时有义务按照其报价进行交易。

今年6月1日以后，中国有关部门又新增指定了10家银行作为日元与人民币交易的专业做市商。10家银行将实时发布日元与人民币交易的买卖价，并有义务按其报价交易，这样就确保了日元与人民币的直接兑换交易的成交。

而东京方面，今年6月1日以后，以大型银行为主建立起了通过经纪公司的人工声讯交易机制，启动了日元与人民币的直接交易。交易对象是被称作“CNH”的离岸人民币(*1)。这意味着在东京事实上启动了银行间人民币离岸市场。

有报道称，东京市场的首日交易额达到了8亿元（约100亿日元），而上海市场迄今日均交易额也在数百亿日元左右，具有相当的规模。同时，与美元中介情况下的差价相比，东京和上海两地银行间市场的交易差价也在缩小。

以企业等客户为对象的银行间买卖差价的变化尚不明了。但是，从中国大型银行公布的数据来看，对客户汇率买卖差价从6月初开始有所缩小（图2）。由于终归是参考牌价，实际上企业未必能按公布牌价交易，但是，我们从对外公布的差价在缩小这一事实中，可以看出中方意欲扩大日元与人民币直接交易的意图。

对日元前景具有划时代意义的交易

日元与人民币直接交易的启动不仅有益于日中双方的经济，在展望东京市场和日元的前景方面，也具有划时代的意义。为了促使这种直接交易在今后继续发展，就需要它为交易当事方带来利益，从而推动作为日元与人民币直接交易基础的日元与人民币结算（贸易、投资等）规模的扩大。在这一点上，“协议”中的（1）增加日中跨境交易中日元和人民币的使用与（2）发展日元与人民币直接交易之间有着密切的联系。如果日元与人民币结算扩大，那么银行间市场的差价及对客户交易的买卖差价就会随之缩小。我们期待着今后这种变化能够促进日元与人民币结算贸易的增长，形成一种良性循环。

而作为其前提条件，中方必须进一步放宽对人民币跨境交易的管制。放宽管制将推进“协议”中“（3）人民币债券市场的发展”和“（4）海外市场上人民币金融产品的发展”。比如，在（3）方面，日本政府购买中国国债的计划已进入了办理手续的阶段，日本国际合作银行还计划在中国国内发行人民币债券。人们期待在上述过程中，双方能够完善具体手续工作，中方的管制进一步得到放松。此外，在东京市场通过发行人民币债券而筹集到的人民币，如果可以更自由地在中国国内使用，人民币债券的发行工作将变得更加活跃，为获得用于投资这种债券的人民币，日元与人民币之间的交易也将随之增加，从而推动（4）的工作进展。

对日方而言，如何提高日元结算的比例是今后需要解决的课题。为此，有必要公开日中双方银行间市场以及对客户交易的买卖差价和交易量等数据，提高透明度。如果对客户交易的买卖差价缩小现象明朗的话，就会加快从以美元结算向以日元和人民币结算的转移，相对于仍然不便于跨境交易的人民币而言，以日元结算的交易就有望实现增加。

（2012年7月17日 ）

注：本文内容为作者个人观点，不代表作者所属的信用金库中央金库的官方见解。