中国经济前景扑朔迷离——资产泡沫崩溃的噩梦

终于走向“资产泡沫崩溃”

中国由于政治和国有部门改革滞后，市场受其影响动荡不定。截至1年前，不动产价格暴涨，形成泡沫。为了避免重蹈25年前日本经济的覆辙，中国政府开始控制不动产投资。无处可去的流动资金流向股市，引起股价暴涨。对于中国政府而言，股价暴涨并非是坏事。邻国日本就是在推行“安倍经济学”的过程中实施“异次元”的货币宽松政策，从而使股价上涨，得以摆脱了“失去的20年”这一经济恶性循环。股市上涨的资产效应应当给中国政府带来了很大启发。

然而，仅靠货币宽松政策虽然能一时性地推高股价，但如果实体经济得不到改善，股价早晚还是要下跌。这一噩梦开始于今年6月。沪指突破5100点后暴跌。“安倍经济学”为把股价维持在高位，陆续抛出第二、第三支利箭（发展战略），致力于实体经济的改善。形成对照的是，李克强总理在两年半之前就任总理时承诺的经济结构改革至今进展缓慢。

对中国经济的基本面进行考察后我们发现，经济发展减速，上市企业的业绩也未得到改善，在这种情况下股票价格当然会暴跌。国际货币基金组织（IMF）负责人明确指出，中国的资产泡沫已经崩溃。

被指产生了大量呆账

如今的中国经济与上个世纪90年代初期的日本经济非常相似。资产泡沫崩溃，同时经济发展减速。唯一不同的是，据官方统计，现今中国经济的增长率（实际GDP增长率）持续保持在7%（参照下表）。增长率7%是缺乏可信度的，不少学者认为实际增长率应该在5%左右。退一步讲，即使增长率确为7%，也还是存在问题。即，此前保持在8%以上的增长率已降低到了7%。

中国经济的主要指标（2009～2015年1～6月）

（单位：同比、%）

（注）①城镇居民的实际收入为人均可支配收入，农村居民收入为人均纯收入。②截至2012年的城镇失业率为登记失业率，2013年以后为调查失业率。③克强指数，是三种经济指标，即铁路货运量新增、工业用电量新增和银行中长期贷款新增的结合，公式如下：克强指数＝工业用电量增速×40% + 中长期贷款余额增速×35% + 铁路货运量增速×25%。④城镇失业率为各年度的百分比。

资料：中国国家统计局、中国商务部、中国人民银行、中国人力资源和社会保障部

许多企业是在增长率超过8%的前提下制订投资计划和资金筹措方案并开展商业活动的。然而经济急剧衰退，对多数企业而言，资金偿还变得困难。对此官方尚未发布确切的统计数据，但多数学者指出，中国的国有银行已出现大量呆账坏账。如果经济增长率从2～3%提高到7%，企业的经营状况将大为改观。因此，7%的增长率这个绝对值并没有问题，问题在于经济波动的趋势。

中国政府将7%左右的增长率定义为“新常态（New Normal）”，表明了接受这一现状的姿态。但是，其本意应该还是希望能够有更高的增长的。因为经济发展毕竟是共产党领导之合理性的唯一证明。因此，中国政府不顾一切地采取强力救市举措应对股价暴跌。

国有部门改革停滞不前

总体而言，可以说中国经济已进入历史性转折点。中国的经济规模已位居全球第二，主要依靠资源和劳动力投入的“粗放型经济增长模式”已走到尽头；并且，依赖于出口的“外向型发展模式”也已达到极限。早在20年前，中国领导人就明确表示，应当向依靠内需的经济模式转换。这种认识是正确的。但遗憾的是，这种结构转换至今尚未实现。

另外一个瓶颈是国有部门改革的迟滞。机构臃肿的国有部门已成为中国经济发展的障碍。国有部门存在哪些问题呢？首先，国有企业垄断了主要产业，享受垄断利益导致了创新意识的缺乏。另外，国有企业一味地追求规模的扩大，致使宏观经济发展效率低下。更有甚者，国有银行向国有企业提供巨额流动性（现金），因而每年都有一定比例的贷款转变为呆账。

国有部门的弊端一目了然，但中国政府对国有银行和国有企业的改革却并未动真格。这是因为对中国政府而言，国有部门犹如第二国家财政，是巨额流动性资金的大好来源。

忽视市场机制的人民币贬值

在经济衰退过程中，中国政府反复实施了正统货币政策（调整利率和存款准备率），但未见成效。在这种情况下，又是“安倍经济学”为中国政府提供了启示。“安倍经济学”推行货币宽松政策，扭转了日元的过度升值，促进了日元的大幅贬值。汇率下调无疑在价格上有利于提高制造业的出口竞争力。

在中国，人民币从2005年7月开始升值，截至2015年8月，累计升值幅度达35%。同期内，中国主要城市的最低工资每年大致以10%的幅度上涨。毫无疑问，这一趋势降低了出口制造业的价格竞争力。中国政府以汇率制度改革为由，断然下调了人民币兑美元汇率。

汇率本来是用于定义国际贸易交易条件的。从中国经济衰退的角度考虑，可以断定人民币贬值是迫不得已的。问题并非在于人民币贬值，而是政府直接采取下调人民币汇率的措施。发达国家的汇率体制是由市场机制决定的，当波动幅度过大时，政府将以市场参与者的身份介入市场，却不能作为管理者直接决定汇率。

而中国的汇率体制是“参考中央银行前日一篮子货币的变动情况，确定当天的中间价（基准价）”。这一基准价的确定随意性很强，很有可能大幅偏离市场均衡汇率，因此对市场的影响很大。

中国经济有硬着陆之忧

关于人民币贬值，还有一个需要指出的问题。在民主主义国家，经济政策不是一夜之间改变的，而是国家决策部门反复与市场对话，在彻底认清市场与投资者的动向之后，最后再推行政策。最典型的案例是美国的加息。美国联邦储备委员会（FRB）主席耶伦反复向市场发出信息，以判断9月是否采取加息措施。

然而，社会主义国家的领导人未经历过竞选，因此对记者招待会多有不适，与市场的对话也不够细致。尽管中国的经济发展如此大幅减速，李克强总理却没有召开过一次记者会。国家决策部门不与市场对话，贸然采取措施，因此给市场带来巨大冲击。

从中国的经济基础条件来看，缓慢减速是自然的发展态势。由于措施不力，经济波动幅度加剧。中共十八大通过的一系列文件中，有这样一句重要内容：完善市场环境，使市场机制正常发挥作用。这个出发点是非常正确的，但遗憾的是，从政策执行情况来看，政府始终企图凌驾于市场之上。

中国政府应该将股价的暴跌理解为市场敲响的警钟。人民币需要贬值，但这不是政府的职责。政府是监督者，负责监控市场交易是否公正，而不应该是市场的管理者。最后要强调的是，中国的资产泡沫已经崩溃，中国政府的政策将决定中国经济是否走向硬着陆。

（写于2015年8月17日）