中國資源密集型經濟的轉折點(上)

財經

中國經濟,2014年開始失速

2016年新年伊始,包括資源價格預期進一步下調和債務調整在內,世界經濟的金融問題愈發突出。股市進入「規避風險(risk off)」模式,已開發國家企業的總市值也在持續縮小。世界經濟前景不穩定的根源在於中國經濟,這種看法在全球蔓延。

總之,中國經濟呈現極端異常現象,反映其實際狀況的指標形同虛設。為此,筆者所在的國際公共政策研究中心(CIPPS),嘗試以獨立調查的方式對中國經濟進行了定點觀測,從2011年起,以大約60家日本企業在中國設立的業務據點為對象,每月展開基本情況問卷調查,在此基礎上製作出了「CIPPS中國指數」。

CIPPS中國指數顯示,自2014年年初起,中國的經濟情況持續惡化。雖然2015年初確實多少出現過反覆,但從總體來看經濟呈衰退之勢。然而,股價卻在上漲,之後暴跌。進入2016年,從年初開始上海股市再次暴跌,突然發布的熔斷機制(Circuit breaker)被緊急叫停,出現巨大混亂;再加上人民幣貶值,對於中國經濟前景的擔憂迅速波及全球。我們可以將這種現象,看作為CIPPS中國指數所反映的實體經濟動向與股價動向的極端背離及其反作用。

從CIPPS中國指數來看,儘管從2014年起經濟持續衰退,但2015年3月後股價的上漲趨勢尤其顯著。這種情況顯然是反常的,但國際上對此並未予以明確指出。然而6月中旬後股價大幅下跌,而且股市泡沫的破滅一改中國經濟情勢,致使中國經濟在生產和銷售上的資金不足局面變得更為嚴峻。

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資金外流的機制

為何股市泡沫破滅後會出現如此狀況呢?其首要原因,在於中國國內資金的外流已難以遏制。在股市泡沫破滅前,中國人對於事態究竟嚴重到何種程度,姑且不論身邊的情況,他們對整個國家的實際情況恐怕是沒有大致了解的。在中國,市場的價格發現功能完全不被尊重,在進行資源分配時價格信號未能充分發揮作用,因而恐怕很難有機會把握事態的發展。

然而股價一旦實際暴跌,中國國內新型投資機制發揮作用的可能性已經降低。有吸引力的投資對象開始縮減,這就意味著中國國內資金加速外流。而從國外的角度來看,他們不得不避免選擇中國作為直接投資對象。結果導致投資拖延,完全無法期待增加投資、提高生產率。今後,資金匱乏將進一步凸顯呆帳、壞帳問題。這種狀況連續發生,無疑會影響到經濟成長率。

股市泡沫破滅後由於資金外流,若聽憑市場調節,人民幣匯率不僅不會上漲,反而會持續下跌,這一趨勢已逐漸呈現出來。事實上2015年秋季之後,人民幣一直在明顯地貶值,就是因為這個緣故。對中國的金融部門而言形勢嚴峻,如果市場預測人民幣呈下跌趨勢,那麼不僅來自國外的投資出現停滯,而且將愈發有利於中國國內的金融資產向國外轉移。因此,為了遏制人民幣匯率下跌,外匯市場美元賣出和人民幣買入的情形也會隨之增加。

2015年8月後中國外匯市場的統計,再次凸顯了這一點。外匯市場的美元賣出和人民幣買入行為,即是將本應滯留在國內民營企業的人民幣吸收到外匯帳戶中,因此意味著與貨幣寬鬆政策逆流而動。資金持續流向整個金融部門,於是政府不得不採取措施進一步下調存款準備率。

目前,政府正在採取金融措施應對這一非常事態。中國的決策部門之所以無法直接採取措施主動引導人民幣貶值,並通過擴大國產商品的出口調整國內過剩的庫存,其根本原因在於這種資金外流已經開始。並且,這也是我們認為有必要將中國經濟發展的異常納入視野的原因。

異常現象:領取養老金的人熱衷於炒股

2015年以後,中國企業的資金周轉可能在迅速惡化。儘管如此,股價卻持續上漲。其中的緣由很難一概而論。

2015年7月,我有機會見到了在中國開展汽車銷售業務的一家公司的社長。那時已經經歷了6月的股價暴跌,他表示汽車銷售業務面臨著極度的困境,因此相當一段時期內需要忍耐,這就是說資金周轉出現問題的企業是不會去購買商用車的。

於是我向他詢問了股價問題:「為什麼進入2015年後,雖然企業的資金周轉出現問題,但股價卻暴漲呢?如果產業界的資金周轉普遍惡化,很難想像股價會如此暴漲。」他的回答耐人尋味。

他認為,中國經濟整體資金周轉惡化,因此商品房的銷售極為蕭條。不僅股價下跌,住宅價格也可能在中長期內低迷。這種情況也是無法成為小資產階級的人們難以忍受的。存款利率已大幅下調,他們無法獲得與物價上漲率相抵的利息收入,於是開始選擇某種形式的金融資產投資平臺。在這種情況下,小額股票投資為他們提供了方便。如果是早些時候,還可以從影子銀行購買高收益的所謂「垃圾債券」,而如今它也因地方財政改革而受到限制,擺在面前的是想獲得利益只能依靠股票市場的局面。另一方面,有錢人是不去理會這種股票暴漲的。

那麼,是什麼人購買股票呢?這位汽車經銷商告訴我,甚至是那些領取養老金的人都在炒股。也就是說,連低收入者的生活費也注入了可稱之為賭場的股市。

而且,這位汽車經銷商以及與其類似地位的人都已認清這一異常現象。他非常了解轎車銷售一線的情況,認識到中國經濟必將出現異常,因此做出了符合現實情況的冷靜判斷,即在目前情況下不可進行股票投資。此外,他置身於可稱之為「資產者網」的資訊中介網路中,圈中人都是內部知情人士,實際上他們都沒有進行股票投資。

炒股熱始於國有企業的融資

然而令人吃驚的是,從2015年上半年全球首次公開募股(IPO)籌集的資金排名來看,香港居首位,上海從2014年的第11位直線上升至第2。

香港IPO的特點是中國國有企業所占比重極高。這意味著國有企業正在進行新一輪資金籌措,推進去槓桿化(削減債務)措施。此外,事實上可以認為投資於此的都是個人小本投資者。在陸續發表的統計資料難以真實反映經濟發展狀態的情況下,出現了這樣一種假說,即表象背後隱藏的是被扭曲的財富積累,而且它很有可能造成了階層差距的擴大。

中國政府公布的判斷收入分配公平程度的指標,即基尼係數顯示,目前收入差距正在擴大,已發展到引發社會動盪也不足為奇的地步。在股價上漲的過程中,不僅是收入,資產差距也有可能擴大,這具有極其重大的意義。我們不得不認為,中國政府至少有責任對此作出解釋。

人事評價催生的經濟發展

毋庸置疑,中國經濟採取的是以投資為主的資源密集型發展模式,而且固定資產的投資比重極大。對於為何形成這種經濟發展模式眾說紛紜,迄今為止最普遍的看法,是認為它緣於中國共產黨的人事評價——提高經濟成長率者,往往被視為成績良好。

不過,被提拔為省長或黨委書記的地方幹部,很難說他們為提高經濟成長率可以採取多種手段。如果是沿海地區適於出口業務的地方,那麼決定其投資的是國外投資者,而非黨委書記或省長。當然他們或多或少可謀求些方便,但這種情況在其他地方也是同樣的,因此如果說特定城市比其他城市發展快,那只能是那些作為生產和出口據點都得天獨厚的城市。大連、天津、上海和廣州等城市可謂兼備上述條件。

而不具備這些條件的城市,則只能通過建設工業園區、建造商業大廈以及大規模住宅來謀求發展。但按照中央政府的規定,地方政府是不能為這筆投資增加直接債務的。於是地方政府採取的方式,是成立一個類似於日本第3部門的紙上公司,通過它發行的高收益(垃圾)債券籌集資金,建設工業園區和住宅小區,擴建港口等。

這樣一來,這些省或直轄市可在短期內實現經濟的高成長率。當然從長遠來看,這種方式是否具有可持續性頗令人懷疑,但各省或直轄市籌集資金別無他法,只能讓農民外遷,將騰挪出的土地建設成工業園區出售。

標題圖片:對中國經濟和資源價格的憂慮引發全球股市持續下跌(圖片提供:時事社)

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