黑田的日本银行,单边“进攻”的态势

财经

日本银行于9月推出了以引导长短期利率为目标的“新宽松框架”。笔者分析认为,黑田领导的日银已经从旨在刺激物价上涨的“单边进攻”转入了“还要确保退出渠道也在射程之内”这样一种双剑并用的态势。

首次出现“副作用”这样的措辞

日本银行在9月20和21日的决策会议上推出了新的政策组合。其中一项叫做“收益率曲线控制”。这被解释为“将引入旨在进一步追求降低实际利率效果的新方法”。可是,日银的目标绝不仅限于此。

9月的决策会议围绕传统的“负利率的质化量化宽松”政策展开了全面检验。如果采用日银的传统表述,那就应该说金融政策“副作用”的存在也得到了验证。实际上,这是黑田东彦就任日银行长以后,日银首次使用“副作用”这个措辞。这种微妙的变化不容忽视。因为黑田行长并不承认一系列宽松政策的负面影响,银行业一直颇有微词。开展全面检验的两个月以前,黑田也是这样驳斥了银行业对负利率政策的诟病。

“金融政策并不是为了银行而制定的”

银行等金融机构对此言论非常抵触。因为基于大肆购买国债(余额已达400万亿日元)的量化宽松和负利率的组合拳已经导致收益率曲线明显趋于平坦化,不仅金融机构未来的经营活动将受到威胁,长期资金的投资运用也难以实现。

正如我8月时曾在日本网(nippon.com)上撰文指出的那样,既然金融政策是通过金融机构渗透至实体经济的机制,那么就不能不考虑金融机构经营活动未来的安全性。当然,即使“不是为了银行”,但减缓渗透功能,加剧社会不稳定性的做法难免会在金融政策的执行过程中形成障碍。

原本日银是为了拉动物价上涨而实施大规模量化宽松政策的,但即便“宽松”=“物价上涨”是理论上的解,但仅靠此举,并没有刺激实体经济活跃起来。如果说已经考虑到这一点,从“副作用”的角度对政策实施了修正,那么也可以认为日银已经找到了摆脱“原理主义”的头绪。

潜藏于新政策思想深处的“退出战略”

不过,“收益率曲线控制”目前在市场相关人士之间处于消化不良的状态。除了日银活期存款利率外,还要将十年期国债利率作为政策上的操作目标——大家不知道通过这种可谓是两点透视法的手段将会描绘出什么景象。在日银活期存款利率方面,日银继续对新增余额部分实施负0.1%的利率,目标是将十年期国债利率近期控制在“零利率附近”。

此后,长期利率缓慢上升,收益率曲线正在缓慢上扬。不过,那只是极其细微的变动。

然而,日银内部也有一种松了一口气的氛围。为什么?因为他们担心如果弄得不好,就可能导致长期利率暴涨。可以说正因为如此,日银才决定了以配合“收益率曲线控制”的形式,开始按自己指定的利率进行购债操作以及将资金供应操作年限从一年延长至十年的措施。这是预防长期利率爆发式上涨的次佳办法。

关键在于如何看待引入这些框架的行动。毋庸赘述,尽管“收益率曲线控制”无疑是旨在消除“副作用”的一个措施,但其深部原因在于日银试图摸索退出战略(exit strategy)。当然,日银不可能公开宣称“这是实施退出战略的过程”。消费者物价指数同比上涨2%的物价目标现在依然遥不可及,如果不慎放出这种言论,想必汇率、股价和利率市场都会做出剧烈反应。

实际上,黑田行长在9月的例行新闻发布会上坚决否定了缩减量化宽松的看法。不过另一方面,在启动一系列新政策的过程中,他对每年80万亿日元的国债购买额发表了以下言论。

“目前打算维持这个标准,不过也可能有所增减”

是将行长的这句话理解为老生常谈,还是应该着眼于“增减”中的“减”呢?我认为这一点很重要。

改变单边“进攻”,摆出双剑并用架势

话虽如此,但我们今后还是不能期待出现戏剧性的变化。因为即便我们有必要注意近年来出现的“针对量化宽松政策效果提出质疑”这种全球潮流,但在大家坚信剧烈的政策变动将造成混乱的背景下,终究只能维持摸着石头过河的政策运营模式。因此,中央银行的言行中含蓄的部分总会挑动大家的神经。

比如,某地方银行人士表示,“虽然结束量化宽松需要较长的时间,但利率政策却不需要那么多时间”。这句话意味深长,似乎在说即使认为日银已经开始筹谋退出战略也不算错。

在此背景下,日银一边搞量化政策,一边重启了带有“负”字前缀的利率政策,同时,在传统的政策之上又加上了“收益率曲线控制”。在剑术的世界里,这就是双剑并用的架势。

虽然人们容易将双剑并用的张扬动作理解为激烈进攻的架势,但在剑术的世界里,这原本是典型的防守姿势。如果这样思考的话,或许表明日银一路走来,已经从量化宽松这种单刀进攻转变为了更加稳固的架势。虽然将来的路还很长,但恐怕现在已开始确保将退出置于射程之内了。

“金融宽松没有极限”是一个反论

黑田行长偶尔会抛出象征性的言论。“金融宽松没有极限”便是其中之一。难道日银的政策口袋内部真的拥有无限空间吗?恐怕并非如此。日银总是一次又一次地将政策用到了极限。

金融论的经典著作《伦巴第街——伦敦金融市场》的作者沃尔特・白芝浩(Walter Bagehot)提出一个作为“白芝浩案例”而广为人知的理论。简而言之,就是“当银行经营者说出‘完全不用担心我们银行’时,这家银行就相当危险了”。如果援引这种理论,那就相当于“当中央银行强调‘金融宽松没有极限’之时,金融宽松就已经快要无计可施了”。

单纯依靠金融政策无法实现健康的物价上涨,金融政策具有“作用”和“副作用”的两面性。这种基本常识要想战胜金融政策原理主义,光靠日银内部的争论是不够的。实施一切有效的政策自不待言,民间的努力也是不可或缺的。“金融宽松没有极限”这种黑田言论是已经出尽底牌的中央银行的反论式真言。

就连白芝浩这位著名经济学家和媒体人都无法想象的目前这种前所未有的金融宽松大潮,如果我们在此迷失了从中抽身退出之路,我国就会永远徘徊在“没有利率的世界”里。

标题图片:黑田东彦行长(左三)等人出席日本银行分行长会议(2016年10月17日,东京日本桥本石町日本银行总行,时事社)

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