Cambio directo yen-yuan

El 1 de junio de 2012 se dio inicio simultáneamente a las operaciones de compraventa directa de las divisas de Japón y China (yen y yuan, respectivamente) en los mercados interbancarios de ambos países. Junto a los planes de adquisición de deuda soberana china por parte del gobierno de Japón, el inicio de estas operaciones es un hecho muy significativo, que indica el grado de profundidad al que está llegando la cooperación financiera entre los dos países.

Compendio del acuerdo de cooperación financiera entre Japón y China

El primer ministro japonés, Noda Yoshihiko, que visitó Pekín en diciembre de 2011, acordó con su homólogo chino, Wen Jiabao, reforzar la mutua cooperación para desarrollar los mercados financieros en ambos países, centrándose en los siguientes puntos:

1. - Fomentar el uso de ambas monedas en los intercambios transfronterizos entre los dos países.
2. - Contribuir al desarrollo de los mercados de cambio directo entre ambas monedas.
3. - Contribuir al desarrollo sólido de los mercados de bonos en yenes y yuanes.
4. - Favorecer el desarrollo en los mercados exteriores de productos y servicios financieros denominados en yenes y en yuanes por parte del sector privado.
5. - Establecer el Grupo de Trabajo Conjunto para el Desarrollo de los Mercados Financieros de China y Japón, a fin de promover la mutua cooperación en los campos arriba mencionados.

Las operaciones de cambio directo yen-yuan, iniciadas el 1 de junio, son la materialización del punto 2 del acuerdo, pero éste y el punto 1 están íntimamente ligados.

Considerando, en primer lugar, el punto 1, vemos que, aunque no existen estadísticas oficiales sobre la proporción que corresponde a cada divisa en el intercambio comercial bilateral, se cree que actualmente entre un 30% y un 40% se realiza en yenes, y menos de un 1% en yuanes. El resto de las operaciones se hacen principalmente en dólares norteamericanos.

China autorizó en julio de 2009 los pagos internacionales en yuanes. Su intención era evitar caer en una excesiva dependencia con respecto al dólar y favorecer una diversificación equilibrada de las monedas de uso. En el intercambio entre Japón y China, se trata de utilizar para el mismo la moneda de alguno de los dos países, sin recurrir a la de un tercero, como es el caso del dólar. Tal es el contenido del punto 1 del acuerdo.

Sin embargo, la preocupación por que su política financiera pueda perder efectividad y la necesidad de controlar la cotización de su moneda llevan a China a mantener muchos de los mecanismos que regulan el flujo de capitales y el control de cambios, por lo que, durante algún tiempo, el yuan seguirá siendo una moneda incómoda para realizar transacciones internacionales. Es importante comprender que ha sido China la que, en estas circunstancias, ha aceptado la posibilidad de utilizar el yen en estas operaciones. Si la proporción del uso del yen sube, las pequeñas y medianas empresas japonesas, que no disponen de muchos instrumentos de cobertura, podrán mitigar así el riesgo derivado del tipo de cambio.

Pasemos a continuación al punto 2 del acuerdo. En caso de realizarse una operación en yenes, la empresa importadora china solicitará a su banco un cambio de yuanes a yenes y enviará los yenes a Japón. El banco en cuestión, para evitar el riesgo de cambio, tratará de comprar yenes y vender yuanes en el mercado interbancario. Para ello, el método utilizado normalmente hasta el momento era vender primero sus yuanes y comprar dólares, para luego vender esos dólares y comprar yenes; es decir, que el proceso se descomponía en dos operaciones en las que mediaba el dólar. Esto ocurría porque, siendo muy escasas las necesidades de compraventa de otras monedas, además del yuan y el dólar, se consideraba costoso y complicado encontrar una contraparte que desease realizar al mismo tiempo y en cantidades similares una compra de yuanes pagada en yenes. A consecuencia de ello, en el mercado interbancario el dólar era prácticamente la única moneda que se intercambiaba con el yuan.

Es muy posible, por tanto, que siendo tan escasa la necesidad de intercambiar yenes y yuanes, resultase más económico descomponer el proceso en dos operaciones con la mediación del dólar. Sin embargo, los intercambios comerciales entre Japón y China han aumentado y se ha producido también un súbito aumento en las necesidades de cambio directo de yenes a yuanes, por lo que es posible que el costo de estas transacciones entre divisas haya disminuido en buena medida. Este costo se expresa principalmente mediante el diferencial (spread) entre el precio de compra y el de venta en el mercado interbancario de divisas. Como puede observarse en el gráfico 1, partiendo de un diferencial de una unidad en la compraventa de yenes y dólares, y también de una unidad en la de dólares y yuanes, y suponiendo que el diferencial (χ) en el cambio directo de yenes a yuanes fuera de tres unidades, el diferencial yen-yuan mediando entre ambos el dólar (la suma de diferenciales yen-dólar y dólar-yuan daría dos unidades) sería más pequeño y todas las operaciones entre yenes y yuanes se realizarían a través del dólar. Sin embargo, en el caso de que aumentase el volumen de negociación directa yen-yuan y el valor χ descendiese, por ejemplo, hasta 1,5 unidades, las operaciones yen-dólar y dólar-yuan, cuya necesidad seguiría existiendo independientemente de las operaciones yen-yuan, continuarían con sus respectivos diferenciales de una unidad, de forma que el diferencial yen-yuan mediando el dólar seguiría siendo de dos unidades, es decir, mayor que el diferencial del cambio directo yen-yuan. A consecuencia de esto, habría un desplazamiento de las necesidades del cambio a través del dólar, al cambio directo yen-yuan.

Además, en las operaciones con mediación del dólar existe el llamado “riesgo de liquidación de divisas cruzadas” o “riesgo Herstatt”, ya que el desfase entre los horarios laborales en los países asiáticos y en Nueva York hace que antes de poder comprobar los pagos en dólares haya que hacer pagos en yenes o yuanes. Gracias a las operaciones con cambio directo de yen a yuan y viceversa, es posible mitigar en gran medida este riesgo. Hasta aquí la explicación del punto 2 del acuerdo.

Inicio de operaciones con cambio directo yen-yuan

En China, las operaciones interbancarias de compraventa de moneda extranjera se realizan principalmente en la institución llamada China Foreign Exchange Trade System, de Shanghái. En esta institución, donde solo el yen, el dólar, el euro y otras pocas monedas, hasta un total de nueve, pueden intercambiarse con el yuan, los veintiséis bancos designados para ser creadores de mercado (market makers) tienen el deber de mostrar sus precios de compra y de venta de esas divisas y hacerse cargo de las operaciones por esos precios.

Desde el 1 de junio de 2012, otros diez bancos han quedado designados por las autoridades chinas para realizar exclusivamente operaciones directas entre yen y yuan. Estos diez bancos quedan obligados a mostrar continuamente precios de compra y de venta, y a hacerse cargo de las operaciones, de forma que desde esa fecha puede garantizarse operaciones de cambio directo yen-yuan en cualquier momento.

Japón, por su parte, a partir de esa misma fecha, ha creado un sistema de negociación a viva voz (voice broking) por medio de agentes, por el que principalmente los grandes bancos han empezado a realizar operaciones de cambio directo yen-yuan. La moneda negociada es el offshore yuan(*1), identificada por las siglas CNH. Esto significa que el mercado intercambiario de offshore yuan en Tokio, de hecho, ha echado ya a andar.

Diversos medios de comunicación informaron de que el primer día se realizaron en Tokio operaciones por valor de 800 millones de yuanes (cerca de 10.000 millones de yenes) y de que en Shanghái el flujo diario supera varias veces esa cantidad. En cuando al diferencial entre los precios de compra y de venta en el mercado interbancario, tanto en Tokio como en Shanghái es inferior al que resulta de hacer operaciones con la mediación del dólar.

En cuanto a los cambios en el diferencial cambiario que se aplica a las operaciones entre los bancos y sus clientes (empresas y de más), la situación no es todavía clara. Sin embargo, en China, el diferencial cambiario en operaciones con clientes oficialmente anunciado por los principales bancos se ha reducido a partir del mes de junio (gráfico 2). Este diferencial es solo un valor aproximado de referencia y no puede asegurarse que los bancos realicen en realidad estas operaciones con los diferenciales anunciados, pero el hecho de que estos diferenciales oficialmente anunciados para operaciones con clientes se hayan reducido es ya una clara señal de que China tiene intención de ampliar el volumen de negociación del cambio directo yen-yuan.

El cambio directo y el futuro del yen

El inicio de las operaciones de cambio directo yen-yuan no es solo un hecho beneficioso para las economías de ambos países; es también de extrema importancia para el futuro del mercado financiero de Tokio y del yen. Y para que el cambio directo de divisas vaya desarrollándose en el futuro, es necesario que esas operaciones resulten lucrativas para quienes las realizan y que esto conduzca a una potenciación del número y el volumen de los intercambios (comercio bilateral, inversiones, etcétera) denominados en yenes y en yuanes, que son los que justifican esos cambios de divisas. En este punto queda de manifiesto la profunda relación existente entre el aumento de las operaciones denominadas en yenes y en yuanes en el marco de las operaciones transfronterizas, lo cual queda recogido en el punto 1 del acuerdo, y el desarrollo de las operaciones con cambio directo yen-yuan, recogido en el punto 2. Si aumentan las operaciones en yenes o en yuanes, se reducen los diferenciales cambiarios interbancarios y los que se establecen entre los bancos y sus clientes. Eso, a su vez, se refleja en un aumento de las operaciones en ambas monedas, creándose así un “círculo virtuoso” entre ambos fenómenos.

Una premisa para conseguir este efecto es que China desregule todavía más las operaciones de intercambio del yuan y otras divisas. La desregulación impulsará “el desarrollo sólido de los mercados de bonos en yenes y yuanes” (punto 3) y “el desarrollo en los mercados exteriores de productos y servicios financieros denominados en yenes y en yuanes” (punto 4). Por ejemplo, por lo que respecta al punto 3, ya se está tramitando la adquisición, por parte del gobierno de Japón, de deuda soberana china denominada en yuanes y, además, el Banco de Cooperación Internacional de Japón (JBIC, por sus siglas en inglés) prevé emitir bonos en China, denominados en esa misma moneda. A partir de ahora, cabe esperar que queden perfectamente establecidos los procedimientos prácticos que deben seguirse en estas operaciones y que avance la desregulación por parte de China. Si se consigue también que los yuanes adquiridos mediante la emisión de bonos denominados en esa moneda en el mercado financiero de Tokio puedan ser usados más libremente en China, se impulsará la emisión de esos bonos y aumentará también la compra de yuanes en yenes para poder invertir en ellos. Esto supondrá un avance en el punto 4 del acuerdo.

Por su parte, Japón deberá tratar de elevar el porcentaje de operaciones denominadas en yenes. Para ello, se hace necesaria una gran transparencia informativa sobre los diferenciales que se aplican, en ambos países, en los mercados interbancarios y en las operaciones entre los bancos y sus clientes, así como sobre el volumen de transacciones. Si queda de manifiesto la reducción del diferencial cambiario en las operaciones entre bancos y sus clientes, y el paso de las operaciones con la mediación del dólar a las operaciones directas entre yen y yuan se hace más rápido, cabe esperar que, ante las dificultades que siguen planteando las operaciones de comercio exterior en yuanes, aumenten las operaciones en yenes.

(Escrito el 17 de julio de 2012 y traducido al español del original en japonés)

Nota: Este escrito contiene las opiniones personales de su autor, pero no necesariamente refleja las posturas públicamente mantenidas por el Shinkin Central Bank, institución a la que está ligado.