原日本銀行總裁白川方明，對依賴金融政策的做法敲響警鐘

對日圓升值清一色地表現出驚恐態度是日本的悲劇

——您在著作中詳細闡述了在職時不便評論的金融政策與匯率的關係。您當時是如何看待匯率對日本經濟的影響的？

我一直都在關注匯率變動會給日本經濟造成怎樣的影響。不過，匯率明明是一個在經濟金融活動中自然確定的變數，卻把它單獨拿出來討論其影響，我覺得是不太合適的。況且，短期利率為零，長期利率也處於全球最低水準的日本面臨著無法通過自身的金融寬鬆政策來縮小國內外利差的狀況。無論在當時還是現在，這個問題都沒有得到準確的理解。只要日本銀行實施積極的金融寬鬆政策，就能夠引導日圓貶值——我覺得這種經濟觀念依然根深蒂固。

我擔任總裁的時候，認為日圓升值將導致產業空洞化的論調甚囂塵上。但在海外市場擴張時期，企業在靠近消費地的國家開展生產活動是合理的選擇，也是不可避免的現象。在這種大趨勢中，匯率的變動雖然會影響企業走出去的時機，但影響決定生產基地選址的首要因素並非匯率，而是日本經濟與世界經濟之間的成長率的差值。

在日本國內，人們對日圓過度升值的弊病津津樂道，卻很少有人討論過度貶值的弊病。一個典型事例是2004～2007年的日圓貶值局面。以電子機器和汽車為主的許多行業把生產基地遷回了國內，但從長遠角度來看，由於在這個本應進軍海外的時期出現了回歸國內的動向，導致在後來日圓過度貶值得到修正的時候，國內這段時期的過度投資相應變成了巨大的調整負擔。

日本人為什麼如此忌憚日圓升值呢？本來，因為所處的利益集團不同，無論升值還是貶值，都會有人歡迎，有人反對，這才是自然的狀態。但為什麼忌憚日圓升值的聲音完全蓋過了其他聲音呢？一個原因在於，出口業務不同於進口，主要集中在少數大企業手裡，所以社會上往往更容易出現反對升值的聲音，這種聲音傳遞出的升值「痛感」會超過實際的程度。

雖然有些國民是出口企業的員工，但也有國民供職於能從日圓升值中受益的進口企業。最關鍵的是，作為消費者的國民能夠享受日圓升值帶來的好處。然而，本來應該均衡反映國民聲音的媒體輿論卻清一色地對日圓升值表現出驚恐態度。我認為這是日本的悲劇。

加大購買國債力度的寬鬆效果有限

——2010年的綜合金融寬鬆政策是在當時嚴峻的經濟形勢下，日銀能夠採取的最大限度的金融寬鬆政策。政策公布後引發一片譁然，但很快在人們的思維中就變成了一種常態。後來，要求跟隨美國量化寬鬆節奏加大國債購買力度，擴大基礎貨幣量的呼聲更是不斷高漲。

金融寬鬆政策產生效果的根源在於利率水準的整體下降。那麼，增加國債購買額的「量」是否有意義呢？如果增加購買額可以拉低長期利率，那就能夠產生相應程度的效果，但如果長期利率的下降空間不斷變窄，那麼其效果也會變小。而且最重要的是，降息的效果本身，是對未來需求的「透支」，並不會提高需求的總量。

「增加國債購買量表明了日銀真心實施金融寬鬆政策的態度。只要明確顯示出這種態度，就會引發日圓貶值」——當時我們常常能夠聽到這樣一種論調。然而，日銀是否真心其實無關緊要，既然日銀是從不能擴大國內外利差的位置開始行動，那麼一旦世界經濟出現停滯，海外利率的下降就會導致國內外利差縮小，進而就會引發日圓升值。日銀跟隨美國擴大貨幣量以後，並不能促使日圓貶值。相反，如果世界經濟開始復甦，海外利率的上升將導致內外的利差擴大，這樣才會引起日圓貶值。

購買國債具有一定的意義。但如果採用將金融寬鬆政策與物價及匯率緊密掛鉤的邏輯，再加上日本的財政狀況一直在惡化，那麼就會被迫無休止地購買國債，陷入（已經惡化的財政制約金融政策方向的）「財政支配」狀態。如此一來，在執行金融政策時就無法遵循保障經濟和金融體系的穩定這一宗旨了。當時我很擔心出現這種事態，所以一直在密切關注金融政策的邏輯。

——普通民眾和政治家是否無法理解這種對於財政支配問題的擔憂？

我認為並非完全不能理解。姑且不說縝密的理論，恐怕普通民眾在直接感受層面還是對金融政策被財政狀況扭曲這種事態的危險性有所理解的。同時，我認為大家並不覺得只要日銀購買大量國債，釋放資金，經濟就會變好。

不過，頻繁聽到許多政治家、經濟學家和大眾媒體發出「因為日銀採取了消極的金融政策，所以引發了通貨緊縮和日圓升值」這種論調之後，越來越多人會產生或許應該嘗試一下「大膽的金融政策」這種心態，我認為也就不是什麼匪夷所思的事情。關於這一點，我卸任總裁一職後，一位大企業的老闆曾對我說，「每次聽到只要撒錢就能轉好經濟這種論調時，總覺得自己奮鬥一生的工作的價值遭到了否定」，這句話給我留下了深刻印象。我認為這正是兢兢業業做事業的企業主管們的真實感覺。

在退出寬鬆問題上應該考問的是財政的可持續性

——擔任總裁期間，許多政治家和經濟學家主張「通貨緊縮是一種貨幣現象」，這種說法成為了抨擊日銀「消極態度」的口號。

這與「擺脫通貨緊縮」、「克服通貨緊縮」等說法充斥整個社會有關。本來，通貨緊縮這個詞的意思非常模糊，具有多種含義，導致圍繞金融政策的討論變得含混不清。政府和經濟學家將之定義為物價的下跌。而國民並沒有把物價下跌稱為通貨緊縮，而是用通貨緊縮這個詞來形容自己生活不安定的狀態。這就出現了一種國民所說的通貨緊縮和經濟學家所說的通貨緊縮含義不同的現象，這是一個很魔性的詞，擁有讓人聯想起上世紀30年代的召喚力。

此外，海外經濟學家對日本經濟的理解不足也產生了影響。日本面臨的問題並不是只要物價上漲就可以解決的問題，但他們基於錯誤的認識，提出擺脫通貨緊縮和實施大膽金融寬鬆政策的手法，並不斷展開討論。

屢次聽到他們認為通過金融政策就可以解決日本經濟的問題這種論調後，國民也會受到影響。雖然我認為民眾並不覺得光靠金融政策就能解決問題，但恐怕也難免會琢磨「如果金融政策能在一定程度上解決問題，不妨嘗試一下？」。

近期，我們較少聽到那種宣稱只要貨幣供應量增加（Monetary Base）就能解決通貨緊縮和日本經濟的問題這種論調了。但仍然有人認為，「只要進一步增加，就會產生效果」、「實際上已經產生了效果，只是由於長年通貨緊縮導致通貨緊縮心態根深蒂固，所以物價始終沒有上漲」。如果要問大家對非傳統金融政策和量化寬鬆政策效果的評價是否發生了重大變化，我的觀點是還沒有發生變化。

一個理由是，前面提到的關於金融寬鬆政策與匯率關係的誤解還沒有消除。2012年夏季以來，影響日圓匯率變動的最大因素一直是世界經濟的動向，而這一點似乎尚未得到充分理解。

——請您談一談日銀的非傳統金融政策退出論的視角和觀點。

我不想評論當前的金融政策。如果要說擔任總裁時的想法，我當時認為非傳統金融政策退出論在本質上和金融政策的技術論並無關聯。金融政策的退出在技術層面並沒有什麼難度，通過調高日銀活期存款利息水準就可以實現。在這一點上，現在的情況和零利息制度的2006年時的量化寬鬆的退出截然不同。

退出的難度在於，在長期低利率的前提下，已經形成了各種「頭寸」。在國債市場上，如果出現利率上升，將對持有國債的金融機構的經營活動產生影響。在外匯市場上，將會出現日圓升值的動向。這樣一來，不僅會對金融系統的穩定產生影響，物價上漲率也會降低。最大的問題是長期利率上升對財政平衡的影響。如果畏懼這些問題，就只能一直實施金融寬鬆政策，這又會進一步膠著現狀。應該認真思考的是財政的可持續性。這是最重要的退出論，而非金融政策的退出論。

如今，日本經濟面臨的問題無法依靠金融政策來解決，旨在提高生產率的措施必不可缺。雖然以前就已經看清了這個問題，但近年來人們對這一點的認識不斷加深，也讓我更堅信了自己的觀點。

不可忽視「民意」

——在民主主義社會，應該認為中央銀行被國民和政治家賦予了多大程度的許可權呢？

前面我也提過，民眾從來沒有依據關於通貨膨脹和金融政策的縝密討論來進行過投票，但在2012年12月的選舉時，提出2%的通貨膨脹目標，並謀求通過大膽的金融政策在兩年內實現通貨膨脹目標的政府贏得了國民的壓倒性多數支持，這一事實不可忽視。

日銀並不是游離於國家之外的特殊機構。同時，包括日銀在內的各國中央銀行是否每次都判斷正確呢，其實也會有失誤。但與此同時，日本銀行法要求日銀要致力於維持物價平穩和金融體系的穩定。日銀有責任在傾聽各種聲音和觀點的基礎上，實施其判斷認為最有助於穩定物價和金融體系的政策。

日本銀行法要求日銀保持微妙的平衡感，既要以強烈的責任感去維護物價的穩定與金融體系的穩定，又要擺正姿態，不能陷入某種意義上的傲慢。即使是為了穩定物價和金融體系而決定的政策，從客觀角度看也有可能會被抨擊為「那只是你們自以為是」。我絕無有為「央行無錯論」背書之意。

未來採取何種金融政策，要由當時的日銀政策委員會負責決定。不過，我認為有一種情況必須堅決避免其發生，那就是由於日銀與政府之間不合理的承諾導致將來即使想要採用政策委員會判斷合理的政策也無法執行的情況。為此，我在2013年與政府達成的共識當中明確寫入了日銀不能讓步的所有基本原則。最重要的基本原則是日銀在實施金融政策同時要檢查經濟泡沫等可能威脅到經濟持續成長的金融不平衡因素，政府要確實致力於推進經濟財政改革。

採訪、撰文：nippon.com資深編輯 桑原稔（2018年11月15日於東京虎門nippon.com辦公室）