高市政權的「積極財政」：市場敲響警鐘，該如何填補消費稅減稅的財政缺口？

使財政健全化目標付諸流水的消費稅減稅

在財政惡化疑慮升溫之際，日本長期利率在短短一年內，已從2025年初的1.1%攀升至2026年1月的2.2%。政府原本好不容易在2025與2026年度，將作為財政健全化指標的「基礎財政收支」（Primary Balance，簡稱PB）推進至接近實現盈餘的最後關頭。然而，高市政權上台後，對調降食品消費稅展現出「將在國民會議上加速審議」的容許態度，恐怕將使財政局勢陷入致命困境。

若按照高市首相的政見將食品消費稅調降為零，每年將造成高達5兆日圓的「財源缺口」，原本預計實現基礎財政收支（PB）盈餘的展望也將澈底破滅。雖然高市首相日前已表明不發行「特例國債」（即赤字國債）的方針，但若要在2026年度初期就實施食品消費稅減稅，恐怕無論如何都會出現財源缺口。

目前籠罩國債市場的氛圍，主要是擔心再度陷入長期赤字的焦慮。儘管主張積極財政的「再通膨派」人士宣稱「實現盈餘的目標只是稍微延後一點而已」，但事實真是如此嗎？市場原本已將基礎財政收支（PB）即將轉為盈餘的預期納入評估，一旦這項預期遭到修正，利率前景也會隨之大幅調整。而這股衝擊正具體反映在長期利率攀升至2.2%的走勢之中。

反映日本國債信用風險的信用違約交換（CDS）自2025年12月起明顯攀升。這恐怕並非單純的供需惡化，而是反映出市場對日本財政信用的不信任。

「防疫國債」的大規模借新還舊

基礎財政收支（PB）實現盈餘之所以成為迫在眉睫的課題，也與2020年因應新冠疫情而大量發行的國債，即將進入「借新還舊」的時點有關。

2026至2028年度原本應是壓縮先前膨脹的新債發行規模的關鍵期。然而，高市政權卻打算持續擴大疫情後已處於高點的新債發行量，這份代價最終將反映在利息支出的上升。

此外，由於日本國債的平均發行年期約為7年，2020年度大量發行的債券即將迎來借新還舊的時點。因此，2026至2028年度的利率水準最好盡可能維持在低檔。在2020至2025年度，日本尚享有「低利率紅利」，然而，若因長期利率上升而耗盡這份紅利，高市政權恐將面臨稅收的自然增長全被利息支出吞噬的境況。

過去日本原本已有望實現基礎財政收支（PB）盈餘，並從淨額上減少國債新增發行額，如今這項可能性已然消失，利息支出的膨脹正逐漸成為財政運作的枷鎖。那些抱持樂觀立場、宣稱「實現盈餘的目標只是稍微延後一點而已」的說法，顯然對於目前縝密配置的國債管理現狀缺乏理解。

對通膨加速的疑慮

通膨加速的疑慮仍舊揮之不去。

自民黨在眾議院選舉中奪下超過三分之二的席次，股市對此表現出了正面肯定。這或許反映出市場對高市政權長期執政的期待，同時也預期積極財政政策將持續推進。

預料高市首相將在2026年秋季前後編列大型追加預算，進一步採取景氣刺激的措施。這正是落實其主力提倡的「負責任的積極財政」。然而，儘管宣稱要對「17項重點領域進行投資」，但若是僅增加防衛費用與公共建設支出，民間供給能力的提升恐怕有限，反而更可能推升整體需求。如此一來，積極財政的最終歸宿恐怕就是通貨膨脹。屆時實質國內生產毛額（GDP）將難以成長，增長的恐怕只有名目GDP。

市場因通膨預期升溫，呈現出「股價上漲、日圓走貶、長期利率上升」的態勢。表面上看似景氣擴張，但其實幾乎沒有實質成長。在通膨時期擴張財政支出將進一步推高物價，這點即使不是經濟學家也能明白。高市首相的不幸之處，在於身邊缺乏有勇氣向她說明這些經濟基礎常識的幕僚。她至今仍深信通縮時代所倡導的再通膨政策，不禁令人感嘆，難道當前已無真正的憂國之士。

通膨預期通常以「名目長期利率」與「通膨連結債殖利率」之間的差值來觀察。根據日本相互證券的數據，自2025年11月以來，這項差值（即「平衡通膨率」〔Break-Even Inflation rate〕，簡稱BEI）已呈現上升趨勢。

減稅型民粹主義

長期利率緩步上升的背景，不僅是因為高市首相推行積極財政，亦與本次眾議院選舉中在野黨一致主張調降消費稅有關。若將朝野各黨的減稅方案換算為具體數字：將食品目前的8%稅率降至零，將產生5兆日圓的財源缺口；若將消費稅整體稅率減半，缺口為15兆日圓；若全面廢除消費稅，則將出現高達31兆日圓的財政大洞。

高市首相在競選公約中提出了「食品消費稅限期兩年歸零」，但兩年後若欲調回原稅率，在通膨加劇的情況下恐怕難以如願。儘管高市政權在選舉中獲得壓倒性勝利，但是否具備足以推動此舉的政治實力，仍令人存疑。筆者預測，一旦調降消費稅，恐怕就再也回不去了。

若調降消費稅，國家與地方的基礎財政收支（PB）恐將面臨長達數年的赤字局面。此項減稅計畫預計交由國民會議研議，並以2026年度內實施為目標。預料隨後將出現更多類似的消費稅減稅方案，範疇甚至可能擴大至能源或教育相關領域（如補習費、文具等）。筆者認為，本次調降消費稅無疑是「渡過盧比孔河」，一旦跨出這一步，便難以回頭。

此外，各政黨未來勢必會在各種減稅措施上絞盡腦汁。隨著國民民主黨藉由「年收之牆」名義主張所得稅減免，政壇已一口氣轉向「減稅型民粹主義」。只要拋出吸睛的減稅方案便能贏得選票的盤算，如同雪崩般，驅使各大主要政黨紛紛改走此減稅民粹主義的路線。

心理學中有一項著名的「棉花糖實驗」：研究人員在4歲孩童面前放了一顆誘人的棉花糖，告知自己將離開約15分鐘，若孩童能忍住不吃，就可以再得到一顆作為獎勵。這項測試的追蹤研究發現，能夠忍耐這15分鐘的孩童，日後整體能力表現普遍優於當時未能忍住的孩子。這顯示出他們除了具備自制力，更擁有洞察未來的能力。

這一次，幾乎所有在野黨都在「棉花糖實驗」中不及格。日本原本終於有望實現基礎財政收支（PB）盈餘，藉此創造主動擴大歲出的空間，卻沒能克制住減稅的誘惑。財政赤字的累積，無異於將負擔轉嫁給後世子孫。長期利率上升與日圓貶值，正是這份代價開始浮上檯面的具體實例。

若說此次眾議院選舉中仍有一絲值得欣慰之處，那便是唯一反對調降消費稅的「未來團隊」取得了11席，席次顯著躍升。

標題圖片：顯示長期利率上升的市場螢幕，2026年1月13日，東京都中央區（時事）