Зарплаты и капиталовложения, а не интересы акционеров и рост дивидендов, должны стать приоритетами для японских компаний

Шокирующая статистика

Книга почётного профессора университета Хитоцубаси, экономиста Итами Хироюки «Японские компании: без руля и ветрил» вышла в январе 2024 года. Работа посвящена анализу распределения прибыли крупными компаниями, зарегистрированными на бирже. Книга немедленно вызвала широкую полемику.

По данным Итами, соотношение дивидендов акционеров к затратам на оплату труда оставалось практически неизменным на уровне около 6% до 2000 года. В нынешнем столетии оно начало резко расти и достигло 42,2% в 2021 году. В том же году сумма дивидендов, выплаченных компаниями, впервые превысила их капиталовложения. Эти показатели рассчитаны на основе данных финансовой отчётности корпораций по отраслям, собранных исследовательским институтом Министерства финансов Японии.

Капиталовложения и дивиденды акционеров в крупных компаниях

Источник: Итами Хироюки, «Японские компании: без руля и ветрил»

Когда Итами стал исследовать данные за 2022 финансовый год, последние доступные на тот момент цифры, результаты оказались шокирующими.

«За десять предшествующих 2022 году лет сумма дивидендов, выплаченных крупными компаниями Японии, выросла на 14,1 трлн йен, – объясняет он. – Я смоделировал ситуацию, в которой этот дополнительный доход был бы равномерно распределён между капитальными вложениями, затратами на рабочую силу и дивидендами, вместо того чтобы полностью уйти к акционерам. Дополнительный объем капиталовложений позволил бы приблизить такие расходы к их уровню сразу после схлопывания «экономики мыльного пузыря» в начале 1990-х годов. Дополнительные расходы на заработную плату, тем временем, приблизили бы долю труда в национальном доходе – процентную долю добавленной стоимости, относимую к затратам на оплату труда, – к уровню первой половины 1980-х годов, когда экономика стабильно росла. По сути, экономика Японии снова функционировала бы так же хорошо, как и в те дни».

Во время весенних переговоров о заработной плате в 2024 году многие крупные компании согласились на полное выполнение требований профсоюзов по повышению зарплат. Согласно данным, опубликованным Конфедерацией профсоюзов Японии (Рэнго), было согласовано повышение заработной платы на 5,28%. Но Итами полагает, что это не более чем «компенсация за былую скупость». Чтобы обеспечить устойчивый рост заработной платы, считает он, «не следует пренебрегать этой проблемой. Необходимо изменить корпоративную структуру, в которой интересы акционеров ставятся превыше всего». Что касается заработной платы на малых и средних предприятиях, то он отмечает: «Многие малые и средние предприятия являются поставщиками крупных компаний. Необходимо укрепить тенденцию, которая позволяла бы им перекладывать растущие издержки на своих клиентов».

Если компании сократят выплаты акционерам и направят освободившиеся средства на оплату труда, акционеры поначалу будут недовольны, признаёт Итами.

«Но руководство компаний должно объяснить им, что они также направят средства на капитальные вложения. А справедливая оплата труда поможет сотрудникам расти на рабочем месте. Это позволит расти самой компании. Я надеюсь, что акционеры увидят в перспективе роста привлекательную инвестиционную возможность. Использовать прибыль для распределения доходов между акционерами, чтобы они могли немедленно вывести её, – это не то, к чему должен стремиться разумный акционер».

Как интересы акционеров вышли на первое место

По данным Итами, с 2000 года среди крупных компаний Японии резко вырос ряд показателей, свидетельствующих об акценте на доходность для акционеров.

«Прошло девять лет с момента краха “мыльного пузыря экономики”, люди начали говорить о “потерянном десятилетии”, и нужно было что-то предпринимать. Между тем, после победы в холодной войне в 1990-х годах Соединённые Штаты также одержали победу и на экономическом фронте. На совещании по обновлению отрасли, состоявшемся в офисе премьер-министра в 2000 году, лидеры бизнеса – при широкой поддержке средств массовой информации – утверждали, что Япония потерпит крах, если не примет корпоративный стиль управления по американскому образцу. Таким образом, управление в американском стиле стало превалировать. С тех пор мы наблюдаем любопытные изменения, происходящие в экономике».

В качестве основы управленческой реформы была принята концепция корпоративного управления.

Итами говорит: «Я считаю, что отправной точкой было совершенно правильное понимание того, что менеджменту в Японии не хватало дисциплинарных механизмов. В советах директоров, которые состояли из людей, работающих в компании, никто не был склонен к самокритике. Я полностью согласен с тем, что так быть не должно. Так что реформы были нужны. Агентство финансовых услуг организовало комиссию по корпоративному управлению, отчёт которой был опубликован в 2012 году. Это был подробный отчёт, в котором говорилось, что компания принадлежит акционерам и сотрудникам».

Однако с тех пор компании всё чаще стали уделять приоритетное внимание акционерам, отмечает Итами.

«Ознакомившись с этим отчётом, Японская фондовая биржа и Агентство финансовых услуг стали внедрять новые подходы, такие как Кодекс корпоративного управления, разработанный в 2015 году. Это привело к тому, что стала главенствовать политика, направленная на возвращение прибыли акционерам и повышение цен на акции. Американские консалтинговые фирмы были активно задействованы в формировании этой политики. Остаётся открытым вопрос, оказывали ли США давление на Японию, чтобы обеспечить прибыль американским институциональным инвесторам».

Активисты-акционеры

Кодекс корпоративного управления предусматривает повышение рентабельности собственного капитала. Рентабельность собственного капитала (ROE) – это показатель того, насколько эффективно компания использует свой капитал и какую прибыль она получает.

«Формальная причина, по которой мы уделяем особое внимание рентабельности собственного капитала, заключается в том, что этот коэффициент используется в качестве показателя надлежащего управления компанией. Однако американские компании уже некоторое время выкупают акции, чтобы уменьшить собственный капитал, который является знаменателем при расчёте рентабельности инвестиций. Такие обратные выкупы повышают цену акций за счёт увеличения прибыли на акцию в обращении, и в результате акционеры оказываются в выигрыше».

Итами предостерегает от подобной практики. «Многие люди злоупотребляли реформой корпоративного управления. Одним из примеров являются активисты-акционеры, которых можно найти во многих странах. Всё, что они делают, – это угрожают руководству и используют общественное мнение, чтобы получить свои дивиденды. Например, они будут настаивать, что компании нет смысла иметь большой собственной капитал, и будут призывать компании выкупать акции обратно. Фондовый рынок превратился из места, где компании могут привлекать средства, в место возврата средств акционерам посредством выплаты дивидендов и обратного выкупа акций».

Между тем, в США, стране, на которую Япония смотрит как на образец для подражания в этой области, есть компании, которые говорят «нет» приоритизации интересов акционеров.

«Акционеры Google и Amazon никогда не получали дивидендов с момента основания этих компаний. Однако цены на их акции чрезвычайно высоки. При размещении акций на Нью-Йоркской фондовой бирже компания Google выпустила специальный класс акций. Акции, принадлежащие учредителям, имеют в десять раз больше веса при голосовании, чем акции других категорий. Чтобы руководство не потеряло контроль в случае невыплаты дивидендов, учредители по-прежнему обладают более чем 50% акций с правом голоса».

Сокращение капиталовложений ведёт к упадку промышленности

Какие проблемы возникли в связи с ограничением капитальных затрат в результате приоритизации доходности для акционеров?

«Глобальная конкурентоспособность японских компаний продолжает снижаться, – говорит Итами. – Для внедрения новых технологий необходимы капитальные вложения. Сокращая эти расходы, компании добровольно снижают свою международную конкурентоспособность. Сокращение капиталовложений после краха “экономики мыльного пузыря” было в некотором смысле ожидаемым, но проблема в том, что их объём с тех пор так и не вырос. Зато дивиденды за последние двадцать лет выросли заметно».

В середине 1990-х годов Итами предупреждал об этой проблеме в своей книге о полупроводниковой промышленности: «В своей книге я обращался к представителям индустрии: “Вы превзошли США и стали лидерами за счёт смелых и щедрых инвестиционных решений. Южная Корея сейчас навёрстывает упущенное, так что не расслабляйтесь”. С тех пор японские компании сократили капитальные расходы и стали терять позиции. Этого не случилось бы, если бы компании приложили больше усилий к сохранению лидерства».

Какие капиталовложения требуются Японии, где население сокращается? Итами делится своими идеями:

«В первую очередь необходимы инвестиции в компании, ориентированные на зарубежные рынки. Ведь именно так развивалась экономика Японии. Лучший пример – автомобильная промышленность. Аналитики, указывающие на сокращение численности населения как на причину стагнации капитальных расходов, просто ищут оправдания. Если бы электронная промышленность вкладывала больше средств в продажу бытовой техники за границу или искала способ продавать свою продукцию дешевле, она бы не пришла в нынешнее плачевное состояние».

Ставить сотрудников на первое место

Примерно с начала века руководство японских компаний склонялось к тому, чтобы ставить акционеров на первое место, как это принято в США. Считает ли Итами, что необходимо вернуться к японскому стилю управления ХХ века?

«Когда мои взгляды излагаются таким образом, создаётся впечатление, что я просто консерватор, – отвечает он. – Практика менеджмента определяется взаимодействием управленческих принципов и окружающей среды. Если окружающая среда меняется, то должна измениться и практика управления, даже если принцип остаётся прежним. Приоритет интересов акционеров не должен быть таким основополагающим принципом. Принцип, который необходимо отстаивать – это приоритет интересов сотрудников. Однако среда меняется, и с кадровой практикой японских компаний, такой как система старшинства и чрезмерное количество руководящих должностей, необходимо покончить».

«Руководство компаний само должно взять на себя инициативу по переносу акцентов на приоритет интересов сотрудников. Пока Агентство финансовых услуг чрезмерно дорожит своим авторитетом, нам нужно больше решительных бизнес-лидеров. Вспомните, какой пример показал Google».

Фотография к заголовку: Toshiba приняла решение о делистинге акций на внеочередном собрании акционеров в ноябре 2023 года, отчасти для того, чтобы нейтрализовать активистов-акционеров, выступающих против политики руководства (© Jiji)